Halo, saya ETS, pemilik dari blog Stoxets.com. Kali ini saya ingin membahas analisa fundamental saham GGRM (PT Gudang Garam Tbk.), salah satu perusahaan rokok kretek terbesar di Indonesia. Post ini adalah jilid I dari seri industri rokok, terutama kretek, di Indonesia. Di Jilid II, di post setelah yang sekarang ini, saya akan membahas analisa fundamental saham HMSP (PT H.M. Sampoerna Tbk.).
Kenapa kalau biasanya dua perusahaan saya akan bahas sekaligus di dalam post yang sama, tapi kali ini saya pisah? Simpel, karena waktu itu yang HMSP belum jadi analisanya…hehehe.
Nah, lanjut, buat yang merokok, seperti saya, pasti kenal dong rokok Gudang Garam? Ini rokok ayah saya, nih. Salah satu merek rokok kretek legendaris di Indonesia.
Industri rokok adalah salah satu industri unik di dunia ini dimana setiap merek yang ada langsung memiliki apa yang Warren Buffett bilang “economic moat”. Yaitu kondisi dimana susah bagi kompetitor untuk masuk ke industri tersebut karena berbagai alasan (biaya ganti merek yang mahal, kesetiaan pelanggan terhadap merek, biaya masuk ke industri tersebut yang mahal, dll) sehingga perusahaan memiliki keuntungan yang kompetitif (ia bisa menentukan harga, bisa menentukan supply, dll).
Kenapa saya bilang rokok secara langsung memiliki economic moat? Anda merokok? Bikin ketergantungan, kan? Nah, itu satu. Kalau anda sudah merokok satu merek, anda suka beli merek lain untuk coba-coba? Misal ada SPG cantik dari merek lain yang menawari, anggap lah anda beli, tapi balik lagi ke merek anda tidak? Nah, itu maksud saya.
Rokok itu dari sananya sudah langsung punya moat (“parit” artinya) yang lebar. Yang membuat kompetitor susah, hampir mustahil bahkan, untuk masuk dan mengambil pangsa pasar si perusahaan.
Nah, saya akan membuat analisa GGRM ini menggunakan metode analisa value investing saya sendiri, yang saya sebut sebagai SRRI (Screen, Review, Research, and Invest). Saya akan menggunakan metode valuasi standar seperti PER dan PBV dan juga Discounted Cash Flow (DCF).
Perlu saya sampaikan sebelumnya, sama seperti saat saya membahas dua saham perusahaan bir besar Indonesia di sini, GGRM bukan merupakan bagian dari portofolio saya. Jadi mudah-mudahan analisa saya juga tidak akan terlihat bias di sini.
Sebelum saya lanjutkan ke analisa saya, perlu saya jelaskan bahwa analisa saham ini bukan rekomendasi untuk melakukan apapun. Saya hanya berbagi informasi yang saya dapatkan berdasarkan riset saya sendiri. Bila kalian belum pernah baca disclaimer blog ini, silahkan klik di sini.
Lalu, saya juga mau mengulang kalau saya menulis angka menggunakan sistem US/UK, bukan Belanda/Indonesia. Contoh: 1 juta saya tulis 1,000,000; bukan 1.000.000. Untuk desimal saya tulis 1.5; bukan 1,5.
Analisa saham GGRM
Gudang Garam Tbk. (GGRM) adalah perusahaan rokok publik yang telah berdiri sejak tahun 1958 di Kediri, Jawa Timur. Di tahun 1971 mereka berubah dari Firma menjadi PT dan tahun 1990 mereka resmi melantai di Bursa Efek Jakarta dan Bursa Efek Surabaya (sekarang keduanya menjadi Bursa Efek Indonesia).
Secara industri mereka masuk di tobacco dan jenis rokok yang mereka produksi adalah sigaret kretek klobot (SKL), sigaret kretek linting-tangan (SKT), dan sigaret linting-mesin (SKM). Baru di tahun 2002, GGRM memproduksi kretek mild.
Beberapa merek-merek rokok mereka yang terkenal adalah Gudang Garam International, Gudang Garam Signature, Gudang Garam Merah, Surya Pro, Surya Gudang Garam, GG Mild, serta mereka masih memproduksi rokok jenis SKL yang tetap popular di kalangan warga senior. Dari semua merek-merek yang ada, GGRM memiliki pangsa pasar di 25.6% pada akhir tahun 2019, dengan penjualan sekitar 96 milyar batang rokok.
Nah, sekarang mari kita bahas hasil dari tahap Research untuk GGRM di bawah ini.
Research – Valuasi PER dan PBV
Saya menggunakan laporan tahunan GGRM dari 2010 – 2019 untuk kinerja mereka yang aktual (sudah terjadi) dan 2020 (Kuartal III) untuk kinerja yang masih berupa ekspektasi. Berikut performa bisnis mereka selama hampir 11 tahun ke belakang:
- Revenue growth (pertumbuhan pendapatan) rata-rata: 12.91% per tahun.
- Net profit growth (pertumbuhan laba/profit) rata-rata: 2.27% per tahun.
- Net profit margin (marjin laba dibanding pendapatan) rata-rata: 9.28% per tahun.
- Free cash flow (FCF, sisa uang tunai dari aktifitas operasi dikurangi belanja aset) kumulatif positif dengan rata-rata IDR 2.7T per tahun! Total FCF selama kurang lebih 11 tahun terakhir sedikit di bawah IDR 30T!
- Owner’s earnings ratio (rasio belanja aset dibagi uang tunai dari aktifitas operasi) rata-rata GGRM bisa dibilang tinggi di -0.97 (artinya antara uang tunai dari aktifitas operasi yang minim atau belanja aset yang mahal). Tetapi ini dikarenakan di tahun 2011, uang tunai dari aktifitas operasi mereka minus (karena turun drastisnya uang kas yang didapat dari aktifitas operasi plus naiknya pajak perusahaan). Kalau angka owner’s earnings ratio tahun 2011 tidak dimasukan, rata-rata mereka 0.96. Tetap tinggi, tapi tidak minus. Di sini saya lihat sepertinya mereka tidak efisien dalam pengelolaan kapital.
- Efficiency ratio (rasio seberapa efisien biaya setiap pendapatan perusahaan) rata-rata: stabil dengan rata-rata di 0.79 per tahun.
- Return on equity (imbal hasil dari modal) rata-rata: 17.35% per tahun. Cukup tinggi.
- Debt equity ratio(ratio hutang dibanding modal) rata-rata: 0.6 per tahun. Masih sehat.
- Price earnings ratio (PER, rasio harga saham dibanding laba) rata-rata: 16.95x. Tetapi saat saya melakukan Research ini di bulan Desember 2020, PER GGRM ada di 11.24x. Lebih murah banyak dari PER historisnya. Lalu saat itu saya lihat PER rata-rata industrinya di 12x, berarti PER GGRM saat lebih murah sekitar 6.3% dari rata-rata industrinya. Menarik.
- Price to book value (PBV, rasio harga saham dibanding nilai modal) rata-rata: 2.9x. Waktu itu PBV GGRM ada di 1.5x. Lalu, PBV rata-rata industri saat itu di kisaran 2.58x, berarti harga PBV GGRM saat itu lebih murah 48% dan 42% dari rata-rata masing-masing nilai historisnya dan juga industrinya. Murah!
Invest di saham GGRM?
Memang kinerja bisnis GGRM ini cukup bagus, tapi saya cukup terkejut dengan kemampuan mereka mengelola modal dan kapital yang sepertinya kok “begitu saja”. Tidak “wow”.
Tapi di PER dan PBV sepertinya ada marjin dimana harga saham GGRM sekarang terlihat sedang murah.
Seperti biasa, saya coba menggali lebih dalam lagi, untuk melihat apakah ada “harta karun tersembunyi” di saham ini, tetapi tidak banyak yang spesial juga.
- Revenue (pendapatan) mereka lebih besar 1.3x dari kapitalisasi pasar! Wow, menarik!
- Melanjutkan poin nomor 1, saya lihat apa yang saya sebut sebagai Revenue vs. Market Cap Ratio (pendapatan dibanding kapitalisasi pasar). Selama hampir 11 tahun ke belakang, rata-rata rasio ini di 0.65. Artinya apa? Jadi dari tahun 2010 – akhir 2018, kapitalisasi pasar mereka selalu melampaui pendapatan mereka. Baru di akhir 2019 sampai sekarang pendapatan mereka bisa lebih tinggi. Artinya saham mereka sedang murah!
- Dividend Yield mereka lumayan, meski tidak “wow”, dengan rata-rata di 2.45%. Di tahun 2019, mereka memberikan dividen yield 4.91%. Tetapi di 2020 mereka memilih untuk tidak memberikan dividen.
- Current Ratio (aset lancar dibagi hutang lancar) mereka tinggi! Rata-rata di 2x! Artinya mereka punya 2x aset untuk setiap hutang yang jatuh tempo dalam setahun ke depan. Sangat likuid.
Oke, cukup menarik, sih. Nah, sekarang, bagaimana dengan valuasi secara DCF? Mari kita lihat.
Research – Valuasi DCF
Ini hasil analisa DCF (Discounted Cash Flow) untuk saham ini:
- Saya menggunakan nilai performa bisnis aktual (yang sudah terjadi) untuk tahun 2016 – 2019 dan nilai ekspektasi performa bisnis untuk tahun 2020 – 2023.
- Untuk discount factor, saya pakai 8%. Biasanya, saya pakai 7.5% dari angka Surat Berharga Negara (SBN) dengan tenor 10 tahun yang saya lebihkan 0.5%. Tetapi saya mau lebih konservatif untuk saham ini.
- Untuk perpetual growth, saya pakai 2%. Biasanya saya pakai 3 – 3.5%.
Intinya adalah, nilai kumulatif FCF milik GGRM dari akhir 2020 (awal prediksi dimulai) sampai selamanya, kalau kita tarik ke hari ini akan bernilai sebesar IDR 208T. Selamanya itu sampai kapan? Entah. Bisa 10 tahun, 20 tahun, atau bahkan 50 tahun ke depan. Nilai IDR 208T itu, kalau kita bagi dengan jumlah saham GGRM yang beredar saat ini di 1.9 milyar lembar, akan memberikan kita nilai intrinsik per lembarnya di IDR 107,963.
Saat post ini ditulis di bulan Desember 2020, nilai per lembar GGRM adalah IDR 42,950. Berarti ada margin of safety sebesar 151%(!) antara nilai intrinsik saham ini dan nilai aktual sahamnya saat ini. Bagus sekali!
Mungkinkah saham GGRM mencapai IDR 107,963? Loh, di 4 Maret 2019 saham GGRM sempat mencapai IDR 100,975, kok. Tapi hanya di tanggal itu saja, setelah itu turun terus sampai ke level yang sekarang.
Lalu, mungkinkah GGRM “mencetak” total FCF sampai IDR 208T? Entah, selama 11 tahun terakhir saja mereka “hanya” mendapatkan FCF kumulatif sebesar kurang lebih IDR 30T. Kira-kira butuh waktu 69 tahun(!) untuk mereka bisa mendapatkan total FCF kumulatif sebesar IDR 208T bila performa bisnis mereka “gini-gini” saja.
Kesimpulan Dari Saham GGRM
GGRM adalah perusahaan yang bagus (keuangan perusahaannya aman dan likuid, FCF juga sehat dan positif, dan ROE-nya juga lumayan besar). Belum lagi harga sahamnya saat ini sedang murah, dengan kemungkinan kenaikan yang amat tinggi. Apalagi mereka hampir selalu memberikan dividen (kecuali tahun 2020 ini).
Tetapi dari angka owner’s earnings ratio (dengan atau tanpa rasio negatif tahun 2011) dan analisa DCF-nya, kok, saya seperti kurang “sreg”, yah? Padahal saya sudah melakukan analisa DCF ini dengan angka-angka yang cukup konservatif.
Belum lagi saya juga hitung FCF/Equity Ratio (rasio untuk mengetahui berapa banyak uang tunai yang bisa mereka hasilkan dari setiap modal yang ada) mereka rata-ratanya hanya 0.052 (5.2%). Artinya, setiap IDR 100 dari modal yang ada, mereka “hanya” bisa menghasilkan IDR 5.2 uang tunai! Kok kecil sekali?
Dari sana seolah-olah manajemen mereka kurang efisien dalam mengolah kapital. Apa mungkin economic moat di industri, atau perusahaan, ini tidak sebesar yang saya kira sebelumnya?
Maaf sekali, saya kali ini tidak bisa langsung membuat kesimpulan. Mari kita bandingkan dengan HMSP (H.M. Sampoerna Tbk.) sebelum kita membuat kesimpulan untuk saham ini. Tautan ke post yang membahas analisa HMSP ada di sini. Tetapi bila analisa saya mengenai GGRM ini sudah membantu. Monggo saja dilanjutkan, hanya jangan lupa…
…lakukan riset kalian sendiri, ya, sebelum berinvestasi. Bila ada pertanyaan, silahkan hubungi saya di sini atau tinggalkan komentar di bawah.
Salam investasi,
ETS
Stoxets.com
Disclaimer/Peringatan:
Kami bukan perencana keuangan, pialang saham, maupun penasihat investasi. Stoxets.com murni berfungsi sebagai blog untuk berbagi pengalaman dan pendapat kami dalam berinvestasi di berbagai jenis aset (terutama pasar saham), tidak menyarankan siapapun untuk membeli/menjual suatu jenis aset maupun saham tertentu, dan tidak akan bertanggung jawab atas siapapun yang mengalami kerugian, maupun keuntungan, uang dalam berinvestasi dimanapun setelah membaca blog ini. Investasi apapun beresiko. Lakukan riset kalian sendiri. Uang kalian, tanggung jawab kalian.
Support This Blog
Kalau kalian ingin mendukung / support blog saya, kalian bisa klik iklan-iklan yang ada di blog saya ini…
atau kalian juga bisa membeli buku-buku rekomendasi saya di bawah ini melalui tautan / link afiliasi yang saya berikan. Semua buku yang saya rekomendasikan akan saya review terlebih dahulu, kalau tidak bagus tidak akan saya rekomendasikan untuk dibeli (meski tetap akan saya review). Program afiliasi ini tidak menjadikan harga buku lebih mahal, saya hanya mendapatkan komisi dari si penjualnya saja:
Buku untuk investor saham pemula
Who Wants to be a Smiling Investor – Lukas Setia Atmaja & Thomdean: Gramedia / Tokopedia
Value Investing: Beat the Market in Five Minutes – Teguh Hidayat: Gramedia / Tokopedia
Cara Mudah Memahami Laporan Keuangan – Joeliardi Sunendar: Tokopedia
Learn to Earn – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia
Buku untuk investor saham yang lebih berpengalaman
Warren Buffett and the Interpretation of Financial Statements – Mary Buffett & David Clark: Tokopedia
One Up on Wall Street – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia
Beating the Street – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia
Cara Simpel Berinvestasi di Pasar Modal vol. I – Joeliardi Sunendar: Tokopedia
Cara Simpel Berinvestasi di Pasar Modal vol. II – Joeliardi Sunendar: Tokopedia
Buku untuk investor saham tingkat jendral bintang lima & pendekar silat sabuk merah
The Intelligent Investor – Benjamin Graham: Gramedia / Tokopedia
