TOWR: Thesis Analisa Fundamental Sarana Menara Nusantara (Detail Analysis)

Halo, saya Ershad, pemilik dari blog Stoxets.com dan kali ini saya ingin post hasil thesis saya mengenai analisa fundamental TOWR (PT Sarana Menara Nusantara Tbk.), dengan TBIG (PT Tower Bersama Infrastructure Tbk.), AMT (American Tower Corporation, NYSE), & CCI (Crown Castle International Corporation, NYSE) sebagai perbandingan.

Sebenarnya sebelum ini saya sudah pernah membahas TOWR (di bulan Februari 2022 lalu), tapi lalu saya membuat thesis ini (di bulan Mei 2022 lalu) untuk salah satu klien saya yang merupakan pembaca blog ini juga. Beliau merupakan seorang value investor yang meminta saya untuk membuat laporan deep dive analisa fundamental untuk beberapa perusahaan yang beliau ingin investasikan untuk jangka panjang. Nah, sepanjang tahun ini saya sudah membuah 12 laporan seperti ini. Karena itu belakangan saya jarang post analisa-analisa-analisa baru…hehehe, maaf ya.

Cara saya membuat thesisseperti ini biasanya saya akan bandingkan dengan perusahaan sejenis. Untuk thesis TOWR ini, saya bandingkan dengan TBIG (PT Tower Bersama Infrastructure Tbk.), AMT (American Tower Corporation, NYSE), dan CCI (Crown Castle International Corporation, NYSE); sesuai permintaan dari klien saya. Saya menganalisa saham-saham ini menggunakan metode analisa value investing saya sendiri, yang saya sebut sebagai SRRI (Screen, Review, Research, and Invest), dimana saya akan menggunakan metode valuasi standar, seperti PER dan PBV, dan metode valuasi yang lebih mendalam, seperti Discounted Cash Flow (DCF).

Lalu saya juga mau menyebutkan bahwa analisa saham ini bukan rekomendasi untuk melakukan apapun. Saya hanya berbagi informasi yang saya dapatkan berdasarkan riset saya sendiri. Bila belum pernah, silahkan baca disclaimer blog ini di sini. Dan saya juga mau mengulang kalau saya menulis angka menggunakan sistem US/UK, bukan Belanda/Indonesia. Contoh: 1 juta saya tulis 1,000,000, bukan 1.000.000. Untuk desimal saya tulis 1.5, bukan 1,5, dan untuk mata uang saya menggunakan USD / IDR, bukan “Dollar” atau “Rupiah”.

Terakhir, sekali lagi saya membuat thesis ini di bulan Mei 2022, jadi harga-harga sahamnya pasti sudah berubah. Tapi secara fundamental, semuanya pasti masih sama. Dan juga, Bila tertarik untuk saya buatkan thesis sepertinya ini silahkan hubungi saya dari sini untuk detil harganya.

Oh, iya, satu lagi. Karena ini sebuah thesis, jadi post kali ini akan sangat panjang, ya. Total ada sekitar 8,500 kata…hehehe.

Sekarang, silahkan lihat keseluruhan thesis saya mengenai saham TOWR ini!

Executive Financial Overview

Executive Financial Overview ini merupakan rangkuman atas performa bisnis PT Sarana Menara Nusantara Tbk. (TOWR), PT Tower Bersama Infrastructure Tbk. (TBIG), American Tower Corporation (AMT, NYSE), dan Crown Castle International Corporation (CCI, NYSE), berupa beberapa rasio dan catatan finansial terpilih keempat perusahaan. Untuk TOWR dan TBIG, semua data dalam tabel di bawah diambil dari Laporan Tahunan selama 11 tahun kebelakang (dari tahun 2011 – 2021). Untuk AMT dan CCI, dua pemain utama menara telekomunikasi di Amerika Serikat, semua data dalam tabel di bawah diambil dari Laporan Tahunan selama 9 tahun kebelakang (dari tahun 2013 – 2021).

Thesis ini akan berfokus terhadap TOWR, tetapi dengan TBIG, AMT, dan CCI sebagai perbandingan. Kami juga akan sedikit banyak menyinggung MTEL (PT Dayamitra Telekomunikasi Tbk. atau “Mitratel”, anak usaha Telkom). Mereka baru IPO di November 2021, jadi belum banyak data keuangan yang ada untuk kami bisa melakukan analisa yang komprehensif dan adil bila dibandingkan dengan TOWR dan TBIG.

	2011 – 2021	2011 – 2021	2013 – 2021	2013 – 2021
	TOWR	TBIG	AMT	CCI
Average PER	36.90x   – Ini merupakan rata-rata PER 2011-2021, ditambah dengan trailing PER tahun 2022 saat ini. PER TOWR saat ini ada di 14.35x, itu berarti ada 157% margin of safety dibanding rata-rata PER historis TOWR. – Lalu PER rata-rata indusri saat ini ada di 17x, itu berarti ada 18% margin of safety dari PER rata-rata industrinya. – 5-year average PER TOWR ada di 16.32x (13.7% margin of safety).	32.68x   – Ini merupakan rata-rata PER 2011-2021, ditambah dengan trailing PER tahun 2022 saat ini. PER TBIG saat ini ada di 40.89x, itu berarti lebih mahal dibanding rata-rata PER historis TBIG. – Lalu PER rata-rata indusri saat ini ada di 17x, itu berarti PER saat ini lebih mahal dibanding rata-rata industrinya. – 5-year average PER TBIG ada di 34.53x (tidak ada margin of safety).	56.41x   – Ini merupakan rata-rata PER 2013-2021, ditambah dengan trailing PER tahun 2022 saat ini. PER AMT saat ini ada di 39.91x, itu berarti ada 41.36% margin of safety(!) dibanding rata-rata PER historis AMT. – Lalu PER rata-rata indusri saat ini ada di 118.59x, itu berarti ada 197%(!) margin of safety dari PER rata-rata industrinya. – 5-year average PER AMT ada di 52.8x (32.3% margin of safety).	106.35x   – Ini merupakan rata-rata PER 2013-2021, ditambah dengan trailing PER tahun 2022 saat ini. PER CCI saat ini ada di 67.32x, itu berarti ada 57.99% margin of safety(!) dibanding rata-rata PER historis CCI. – Lalu PER rata-rata indusri saat ini ada di 118.59x, itu berarti ada 76%(!) margin of safety dari PER rata-rata industrinya. – 5-year average PER CCI ada di 71.24x (5.8% margin of safety).
Average ROIC	11.14%   – Ini merupakan rata-rata ROIC 2011-2021. – ROIC full year 2021 TOWR ada di 7.48%, sekitar 49% lebih rendah dari rata-rata historis. –5-year average ROIC TOWR ada di 12.18%.	7.9%   – Ini merupakan rata-rata ROIC 2011-2021. – ROIC full year 2021 TBIG ada di 8.83%, sekitar 12% lebih tinggi dari rata-rata historis. – 5-year average ROIC TBIG ada di 8.5%.	6.85%   – Ini merupakan rata-rata ROIC 2013-2021. – ROIC full year 2021 AMT ada di 5.41%, sekitar 27% lebih rendah dari rata-rata historis. – 5-year average ROIC AMT ada di 7.3%.	4.78%   – Ini merupakan rata-rata ROIC 2013-2021. – ROIC full year 2021 CCI ada di 6.76%, sekitar 42% lebih rendah dari rata-rata historis. – 5-year average ROIC CCI ada di 5.3%.
Average Revenue Growth	18.85%   – Ini rata-rata revenue growth dari 2011-2021. – Dari tahun 2020–2021, ada kenaikan pendapatan 15.98%. – 5-year average revenue growth TOWR ada di sekitar 11.4%.	24.27%   – Ini rata-rata revenue growth dari 2011-2021. – Dari tahun 2020–2021, ada kenaikan pendapatan 15.99%. – 5-year average revenue growth TBIG ada di sekitar 10.8%.	14.49%   – Ini rata-rata revenue growth dari 2013-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan pendapatan 16.36%. – 5-year average revenue growth AMT ada di sekitar 10.5%.	11.71%   – Ini rata-rata revenue growth dari 2013-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan pendapatan 8.56%. – 5-year average revenue growth CCI ada di sekitar 10.6%.
Average Net Profit Growth	83%   – Ini merupakan rata-rata net profit growth dari 2011-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan laba 20.82%. Dan dari 2019 – 2020, ada kenaikan laba sekitar 21.3%. – 5-year average YoY net profit growth TOWR ada di sekitar 6.5%.	21.38%   – Ini merupakan rata-rata net profit growth dari 2011-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan laba 50.14%. Dan dari 2019 – 2020, ada kenaikan laba sekitar 23%. – 5-year average net profit growth TBIG ada di sekitar 20%.	21.88%   – Ini merupakan rata-rata net profit growth dari 2013-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan laba 51.79%. Tapi dari 2019 – 2020, ada penurunan laba sekitar -11.7%. – 5-year average net profit growth AMT ada di sekitar 24.2%.	44.59%   – Ini merupakan rata-rata net profit growth dari 2013-2021. – Dari tahun 2020 – 2021, ada kenaikan laba 3.79%. Dan dari 2019 – 2020, ada kenaikan laba sekitar 23%. – 5-year average net profit growth CCI ada di sekitar 26%.
Shares Outstanding	51,014,625,000   Dari tahun 2011-2021, TOWR tidak pernah melakukan rights issue (menambah saham baru semua pemegang saham) dan private placement (menambah saham baru pemegang saham tertentu). Di tahun 2013 dan 2018, TOWR melakukan stock split masing-masing 1:10 dan 1:5.   Tapi, TOWR sering melakukan program buyback sahamnya. Sampai tahun 2021, sudah 1,215,685,200 lembar sahamnya yang dibeli kembali (2.38% dari keseluruhan).	22,656,999,445   Di tahun 2012, TBIG melakukan private placement (menambah saham baru pemegang saham tertentu saja) sebesar 239,826,310 lembar saham. Di tahun 2016, TBIG melakukan pengurangan modal dari saham treasuri sebesar  265,126,310 lembar saham. Di tahun 2019, TBIG melakukan stock split sebesar 1:5.   TBIG sering melakukan program buyback sahamnya. Sampai tahun 2021, sudah 1,025,945,500 lembar sahamnya yang dibeli kembali (4.53% dari keseluruhan).	455,884,806   Dari tahun 2013, AMT sering melakukan penambahan modal dengan menerbitkan saham baru. Sampai tahun 2021, total hampir 60.9 juta lembar saham baru diterbitkan (15.4% dari keseluruhan).   AMT melakukan program buyback sahamnya di tahun 2011 dan 2017. Sampai tahun 2021, sudah 14.4 juta lembar sahamnya yang dibeli kembali.	432,214,568   Dari tahun 2013, CCI sering melakukan penambahan modal dengan menerbitkan saham baru. Sampai tahun 2021, total hampir 98.2 juta lembar saham baru diterbitkan (29.4% dari keseluruhan).   CCI tidak terlihat pernah melakukan program buyback sahamnya.
(Long Term Liabilities / FCF) Ratio	7.96x   – Ini merupakan rasio dari Liabilitas Jangka Panjang / FCF TOWR tahun 2021 (yang terbaru): IDR 31.89 T / IDR  4 T – Rasio Current Long Term Liability / 5-year  average FCF TOWR ada di 16.24x.	-9.33x   – Ini merupakan rasio dari Liabilitas Jangka Panjang / FCF TBIG tahun 2021 (yang terbaru): IDR 23.65 T / IDR 2.5 T. – Rasio Current Long Term Liability / 5-year  average FCF TBIG ada di 32.34x.	15.03x   – Ini merupakan rasio dari Liabilitas Jangka Panjang / FCF AMT tahun 2021 (yang terbaru): USD 51.75 B / USD 3.4 B. – Rasio Current Long Term Liability / 5-year  average FCF AMT ada di 18.47x.	18.43x   – Ini merupakan rasio dari Liabilitas Jangka Panjang / FCF CCI tahun 2021 (yang terbaru): USD 28.76 B / USD 1.6 B. – Rasio Current Long Term Liability / 5-year  average FCF CCI ada di 27.61x.
Average Free Cash Flow (FCF)	IDR 1,452,326,909,091   – Ini merupakan rata-rata FCF yang dihasilkan TOWR per tahun dari 2011-2021. – Secara kumulatif, dari tahun 2011-2021, FCF yang dihasilkan TOWR total sebanyak IDR 15,975,596,000,000. – 5-year average FCF growth TOWR sekitar 47.6%.	IDR 1,070,904,363,636   – Ini merupakan rata-rata FCF yang dihasilkan TBIG per tahun dari 2011-2021. – Secara kumulatif, dari tahun 2011-2021, FCF yang dihasilkan TBIG total sebanyak IDR 11,779,948,000,000. – 4-year average FCF growth TBIG sekitar 38% (kami tidak bisa menggunakan 5-year average karena angka FCF tahun 2021 minus).	USD 2,168,833,222   – Ini merupakan rata-rata FCF yang dihasilkan AMT per tahun dari 2013-2021. – Secara kumulatif, dari tahun 2013-2021, FCF yang dihasilkan AMT total sebanyak USD 19,519,499,000. – 5-year average FCF growth AMT sekitar 62.3%.	USD 945,891,333   – Ini merupakan rata-rata FCF yang dihasilkan CCI per tahun dari 2013-2021. – Secara kumulatif, dari tahun 2013-2021, FCF yang dihasilkan CCI total sebanyak USD 8,513,022,000. –5-year average FCF growth CCI sekitar 91.4%.
Market Cap / 5-Year Cumulative FCF Ratio	5.04x   – Ini merupakan rasio dari angka kapitalisasi pasar TOWR saat ini / angka akumulasi FCF dalam 5 tahun terakhir (2017-2021): IDR  49.48 T / IDR  9.82 T. – Ini menarik, karena artinya harga seluruh perusahaan TOWR hanya sekitar 5.04x lebih mahal dari uang kas yang dihasilkannya dalam lima tahun terakhir. Atau dalam kata lain, kalau kita bisa membeli 100% saham TOWR, dalam kurang lebih 25 tahun kita bisa balik modal.	17.9x   – Ini merupakan rasio dari angka kapitalisasi pasar TBIG saat ini / angka akumulasi FCF dalam 5 tahun terakhir (2017-2021): IDR 65.48 T / IDR 3.66 T. – Ini artinya harga seluruh perusahaan TBIG hampir 18x lebih mahal dari uang kas yang dihasilkannya dalam lima tahun terakhir. Atau dalam kata lain, kalau kita bisa membeli 100% saham TBIG, kita baru bisa balik modal setelah hampir 90 tahun.	7.31x   – Ini merupakan rasio dari angka kapitalisasi pasar AMT saat ini / angka akumulasi FCF dalam 5 tahun terakhir (2017-2021): USD 102.46 B / USD 14 B. – Ini menarik, karena artinya harga seluruh perusahaan AMT hanya 7.31x lebih mahal dari uang kas yang dihasilkannya dalam lima tahun terakhir. Atau dalam kata lain, kalau kita bisa membeli 100% saham AMT, dalam kurang lebih 37 tahun kita bisa balik modal.	14.17x   – Ini merupakan rasio dari angka kapitalisasi pasar CCI saat ini / angka akumulasi FCF dalam 5 tahun terakhir (2017-2021): USD 73.78 B / USD 5,2 B. – Ini artinya harga seluruh perusahaan CCI 14.17x lebih mahal dari uang kas yang dihasilkannya dalam lima tahun terakhir. Atau dalam kata lain, kalau kita bisa membeli 100% saham CCI, kita baru bisa balik modal setelah hampir 71 tahun.
Dividend Yield	2.62%   – Ini merupakan rata-rata dividen yang diberikan TOWR per tahun dari 2017-2021. – Sebelum tahun 2017, TOWR tidak pernah membagikan dividen. – Sebagai konteks, rata-rata inflasi Indonesia dari tahun 2017-2021 ada di 2.8% (5-year average).	1.97%   – Ini merupakan rata-rata dividen yang diberikan TBIG per tahun dari 2017-2021. – Average dividend yield TBIG dari tahun 2011-2021 ada di 1.38%. – Sebagai konteks, rata-rata inflasi Indonesia dari tahun 2011-2021 ada di 4.18% dan dari tahun 2017-2021 ada di 2.8% (5-year average).	1.85%   – Ini merupakan rata-rata dividen yang diberikan AMT per tahun dari 2017-2021. – Average dividend yield AMT dari tahun 2013-2021 ada di 1.78%. – Sebagai konteks, rata-rata inflasi AS dari tahun 2013-2021 ada di 1.86% dan dari tahun 2017-2021 ada di 2.46% (5-year average).	3.28%   – Ini merupakan rata-rata dividen yang diberikan CCI per tahun dari 2017-2021. – Average dividend yield CCI dari tahun 2013-2021 ada di 3.25%. – Sebagai konteks, rata-rata inflasi AS dari tahun 2013-2021 ada di 1.86% dan dari tahun 2017-2021 ada di 2.46% (5-year average).

Oke, yang di atas merupakan 8 Pillar Analysis dari Kanal YouTube Everything Money. Sesuatu yang di-request oleh klien saya untuk dianalisa. Lalu, performa finansial TOWR, TBIG, AMT, dan CCI, secara keseluruhan, adalah sebagai berikut:

	2011 – 2021	2011 – 2021	2013 – 2021	2013 – 2021
Financial Metrics	TOWR	TBIG	AMT	CCI	Notes
Revenue growth (pertumbuhan pendapatan) rata-rata	18.85%	24.27%	14.49%	11.71%	Lebih tinggi lebih bagus
Net profit growth (pertumbuhan laba) rata-rata	83%	21.38%	21.88%	44.59%	Lebih tinggi lebih bagus
Net profit margin (marjin laba dibanding pendapatan) rata-rata	34.1%	29.5%	19.5%	12.47%	Lebih tinggi lebih bagus
Free cash flow (FCF, sisa uang tunai dari aktifitas operasi dikurangi belanja aset)	Kumulatif: IDR 15.98 T Rata-rata: IDR 1.45 T	Kumulatif: IDR 11.78 T Rata-rata: IDR 1 T	Kumulatif: USD 19.52 M; Rata-rata: USD 2.17 M	Kumulatif: USD 8.51 M; Rata-rata: USD 945.9 Jt	Lebih tinggi lebih bagus
Owner’s earnings ratio (rasio belanja aset dibagi uang tunai dari aktifitas operasi) rata-rata	0.62x	0.52x	0.31x	0.55x	Lebih rendah lebih bagus
FCF/Equity ratio (rasio FCF dibandingkan modal) rata-rata	0.21x	0.45x	0.37x	0.11x	Lebih tinggi lebih bagus
Efficiency ratio (rasio seberapa efisien biaya setiap pendapatan perusahaan) rata-rata	0.22x	0.17x	0.29x	0.35x	Lebih rendah lebih bagus
Return on equity (imbal hasil dari modal) rata-rata	23.7%	28%	21.9%	6.8%	Lebih tinggi lebih bagus
Debt equity ratio (rasio hutang dibanding modal) rata-rata	2.65x	6.21x	5.1x	2.34x	Lebih rendah lebih bagus
ROIC (Return on Invested Capital, atau “Imbal Hasil dari Uang Kas yang Diinvestasikan”) rata-rata	11.14%	7.9%	6.85%	4.78%	Lebih tinggi lebih bagus
“Harta Karun”	TOWR	TBIG	AMT	CCI	Notes
Uang Tunai	IDR  4.75 T (9.6% dari kapitalisasi pasar)	IDR 629 M (0.96% dari kapitalisasi pasar)	USD 1.95 B (1.9% dari kapitalisasi pasar)	USD 292 M (0.4% dari kapitalisasi pasar)	Persentase lebih tinggi mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
Uang Tunai + Aset Tetap + Properti + Aset Keuangan Lain	IDR 37.70 T (76% dari kapitalisasi pasar)	IDR 35.6 T (54% dari kapitalisasi pasar)			Persentase yang lebih tinggi mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
Uang Tunai + Uang Setara Tunai + Aset Tetap			USD 22.13 B (22% dari kapitalisasi pasar)	USD 15.73 B (21% dari kapitalisasi pasar)	Persentase yang lebih tinggi mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
Aset Total (minus Goodwill)	IDR 50.35 T (102% lebih tinggi dari kapitalisasi pasar)	IDR 41.49 T (63% dari kapitalisasi pasar)	USD 56.54 B (55% dari kapitalisasi pasar)	USD 28.96 B (39% dari kapitalisasi pasar)	Lebih tinggi mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
EPS Growth (pertumbuhan EPS)	Naik 1,115% sejak 2011 (101% per tahun)	Naik 225% sejak 2011 (~20.5% per tahun)	Naik 432% sejak 2013 (48% per tahun)	Naik 1,067% sejak 2013 (~119% per tahun)	Lebih tinggi lebih bagus
11-year stock price growth (kenaikan harga saham 11 tahun terakhir)	113.7%   Rata-rata: 10.33% per tahun	153.5%   Rata-rata: ~14% per tahun	127.4%   Rata-rata: ~14% per tahun	117%   Rata-rata: ~13% per tahun	Harga saham TOWR dan TBIG adalah harga saham 2022 – 2012. Harga saham AMT dan CCI adalah harga saham 2022 – 2014.
Valuasi	TOWR	TBIG	AMT	CCI	Notes
Price earnings ratio (PER, rasio harga saham dibanding laba) rata-rata	36.9x (historis) 17x (industri) 14.35x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 157% lebih murah.   Saat ini vs. Rata-rata industri: 18% lebih murah	32.68x (historis) 17x (industri) 40.89x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 20% lebih mahal.   Saat ini vs. Rata-rata industri: 58% lebih mahal	56.4x (historis) 118.59x (industri) 39.91x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 41% lebih murah.   Saat ini vs. Rata-rata industri: 197% lebih murah	106.35x (historis) 118.59x (industri) 67.32x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 58% lebih murah.   Saat ini vs. Rata-rata industri: 76% lebih murah	PER yang lebih rendah mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
Price to book value (PBV, rasio harga saham dibanding nilai modal) rata-rata	5.7x (historis) 2.16x (industri) 4.1x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 39% lebih murah   Saat ini vs. Rata-rata industri: 47% lebih mahal	8.67x (historis) 2.16x (industri) 6.69x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 30% lebih murah   Saat ini vs. Rata-rata industri: 68% lebih mahal	12.4x (historis) 2.81x (industri) 11.3x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 9.7% lebih murah   Saat ini vs. Rata-rata industri: 75% lebih mahal	6.06x (historis) 2.81x (industri) 8.93x (saat ini)   Saat ini vs. Historis: 32% lebih mahal   Saat ini vs. Rata-rata industri: 68% lebih mahal	PBV yang lebih rendah mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar
Discounted Cash Flow (DCF)	Fair value: IDR 2,039/share Margin of safety: 52.43%   Fair value (minus total liabilitas): IDR 985/share Margin of safety (minus total liabilitas): 1.54%	Fair value: IDR 2,710 /share Margin of safety: 0% (harga lebih tinggi)   Fair value (minus total liabilitas): IDR 1,294 /share Margin of safety (minus total liabilitas): 0%	Fair value: USD 278 /share Margin of safety: 19%   Fair value (minus total liabilitas): USD 144 /share Margin of safety (minus total liabilitas): 0%	Fair value: USD 93 /share Margin of safety: 0%   Fair value (minus total liabilitas): USD 22 /share Margin of safety (minus total liabilitas): 0%	Margin of safety 0% berarti harga sahamnya saat ini lebih tinggi dari fair value.
EPS saat ini * rata-rata PER historis	IDR 67.59 * 36.90x = IDR 2,494 / lembar.   Harga saham saat ini: IDR 970/lembar   Margin of safety: 157%	IDR 70.68 * 32.68x = IDR 2,309 / lembar.   Harga saham saat ini: IDR 2,890/lembar   Margin of safety: 0%	USD 5.63 * 56.41x = USD 317.7 / lembar.   Harga saham saat ini: USD 224.75/lembar   Margin of safety: 41%	USD 2.54 * 106.35x = USD 2,431 / lembar.   Harga saham saat ini: USD 269.68 / lembar   Margin of safety: 58%	Margin of safety yang lebih tinggi mungkin mendandakan harga saham yang dihargai lebih rendah oleh pasar

TOWR Company Overview

• PT Sarana Menara Nusantara Tbk. (TOWR) adalah perusahaan holding yang berspesialisasi  dalam berinvestasi di/mengakuisisi perusahaan-perusahaan lain yang memiliki, membangun, dan mengoperasikan lokasi menara telekomunikasi untuk disewakan kepada perusahaan komunikasi nirkabel.

• Kegiatan operasional TOWR sendiri dilakukan oleh anak perusahaannya, PT. Profesional Telekomunikasi Indonesia (Protelindo), yang merupakan pemilik dan operator menara independen terbesar untuk perusahaanperusahaan komunikasi nirkabel di Indonesia.

• TOWR berdiri di tahun 2008 untuk mengakuisisi 99.999% saham Protelindo. Dan di tahun 2010, TOWR menjadi perusahaan publik, dimana secara industri TOWR masuk ke Telecommunication.

• Di tahun 2015, Protelindo mengakuisisi 100% saham iForte Solusi Infotek (iForte). Perusahaan penyedia layanan jaringan telekomunikasi berbasis kabel optik, satelit komunikasi, broadband wireless, dan micro BTS (“Base Transceiver Station”).

• Di tahun 2021, Protelindo mengakuisisi 94.03% saham PT Solusi Tunas Pratama Tbk. (STP). Perusahaan yang bergerak dalam bidang operasi dan penyewaan gedung menara BTS.

• TOWR dimiliki oleh PT Sapta Adhikari Investama (54.3571%; SAI) dan Masyarakat (43.2599%). SAI dimiliki oleh PT Caturguwiratna Sumapala (49%) dan PT Tricipta Mandhala Gumilang (51%) – keduanya perusahaan milik keluarga Hartono (Djarum Group). Ilustrasi kepemilikan TOWR adalah seperti berikut:

Banyak dari manajemen TOWR (Board of Commissioners dan Board of Directors) memiliki kepemilikan saham internal. Bila dijumlah, hampir 1% dari shares outstanding TOWR dimiliki oleh manajemen mereka sendiri (0.8% tepatnya). Dan, sampai sekarang, keluarga pendiri (Keluarga Hartono) masih menjadi pemilik saham pengendali TOWR, meski kepemilikannya tidak langsung.

Banyak dari manajemen TOWR (Board of Commissioners dan Board of Directors) memiliki kepemilikan saham internal. Hampir 1% dari shares outstanding TOWR dimiliki oleh manajemen mereka sendiri (0.8% tepatnya).

• Berikut sedikit profil para BOD, para Direksi/Manajer,dan BOC, para Komisaris, di TOWR:

• Tonny Kusnadi, Komisaris Utama. Sebelumnya Komisaris di PT Bank Central Asia Tbk. Lulusan dari Universitas Brawijaya.
• Kenny Harjo, Komisaris dan Direktur. Bertanggung jawab untuk investment risks TOWR. Lulusan dari University of Southern California.
• Ario Wibisono, Komisaris. Juga Komisaris Utama Protelindo. Lulusan S1 dari Institut Teknologi Bandung dan S2 dari PPM School of Management.
• Mirza Adityaswara, Komisaris Independen. Sebelumnya Wakil Gubernur Bank Indonesia. Lulusan S1 dari Universitas Indonesia dan S2 dari Macquarie University, Sydney, Australia.
• Kusmayanto Kadiman, Komisaris Independen. Juga Komisaris Independen Protelindo. Lulusan S1 dan S2 dari Institut Teknologi Bandung dan S3 dari Australian National University.
• Ferdinandus Aming Santoso, Direktur Utama. Juga Direktur Utama Protelindo. Lulusan dari Universitas Tarumanegara.
• Adam Gifari, Wakil Direktur Utama. Juga Wakil Direktur Utama Protelindo. Lulusan dari Universitas Indonesia.
• Stephen Duffus Weiss, Wakil Direktur Utama dan CFO. Juga Wakil Direktur Utama dan CFO Protelindo. Lulusan Bachelors Degree (S1) dari Stanford University, USA, dan MBA dari University of California, Los Angeles, USA.
• Eko Santoso Hadiprodjo, Direktur. Juga Direktur di Protelindo. Bertanggung jawab untuk pajak, SDM, IT, dan procurement. Lulusan S1 dari Sekolah Tinggi Ilmu Ekonomi YKPN dan S2 dari Prasetya Mulya Graduate School of Management.
• Eugene Keith Galbraith, Direktur. Bertanggung jawab untuk investor relations TOWR. Lulusan Bachelors Degree (S1), Masters Degree (S2), dan PhD (S3) dari John Hopkins University, USA.
• Indra Gunawan, Direktur. Juga Direktur di Protelindo. Bertanggung jawab untuk licensing dan business development. Lulusan S1 dari Sekolah Tinggi Institut Teknologi Sepuluh Nopember, Surabaya, S2 dari Universitas Indonesia, dan S3 dari Universitas Padjajaran, Bandung.
• Anita Anwar, Direktur. Bertanggung jawab sebagai Chief of Property Management. Lulusan dari University of Bradford, United Kingdom.

TOWR Business Overview

Sebagai holding company, bisnis TOWR sebenarnya hanya memberikan panduan dan konsultasi manajemen kepada anak-anak perusahaannya. Tapi, bisnis-bisnis mereka di gambar atas sehari-harinya dioperasikan oleh Protelindo, STP dan iForte.

Kegiatan bisnis anak-anak tersebut sebagian besar bisnis kami telah berkembang dari berbasis menara menuju kontrak-kontrak build-to-suit, akusisi menara, mengakomodir kolokasi pada menara yang telah dibangun dan menyediakan jaringan fiber optic termasuk jaringan antar menara-menara, dan mereka juga bekerja untuk mengakomodir kolokasi atau pembagian jaringan fiber optic yang sudah ada untuk investment returns dalam teknologi fiber yang lebih tinggi.

Lalu, TOWR memiliki jumlah menara telekomunikasi terbanyak di Indonesia. Yaitu sebanyak 28,698 menara (per akhir tahun 2021). Nomor dua adalah MTEL dengan 28,030 menara (per November 2021). Nomor tiga TBIG dengan 20,578 menara (per akhir tahun 2021).

TOWR juga memiliki jumlah tenants (“sewa lokasi”/site leases) terbanyak di Indonesia. Yaitu sebanyak 53,975 tenants (per akhir tahun 2021). Nomor dua MTEL dengan 42,016 tenants (per November 2021). Nomor tiga TBIG dengan 39,088 tenants (per akhir tahun 2021).

Sebagai perbandingan, AMT memiliki 45,000 menara dan CCI memiliki 40,000 menara di Amerika Serikat saja.

TOWR memiliki pangsa pasar menara telekomunikasi terbesar di Indonesia.

Lalu, secara riil bisnis menara telekomunikasi itu ada “moat” yang besar. Yang secara otomatis itu memberikan “moat” besar kepada TOWR. Mari kita bahas.

“Moat” dari TOWR

Seperti yang kita tahu, bisnis menara telekomunikasi adalah bisnis yang mahal. Mahal bagi penyedia menara untuk membangunnya dan mahal bagi pelanggan untuk berganti ke penyedia lain. Itu saja sudah menjadi salah satu dari “moat” dalam industri ini.

Beberapa “moat” utama yang dimiliki oleh TOWR adalah:

1. High barrier to entry / “hambatan” untuk masuk yang besar
2. Predictable revenue / pendapatan yang bisa diprediksi
3. Dependent tenants / pelanggan yang ketergantungan

Coba kita bahas satu per satu:

High barrier to entry / “hambatan” untuk masuk yang besar

Sebagai industri yang mahal untuk bisa masuk, hal ini menjadi “moat” tersendiri bagi para calon pesaing TOWR baru yang ingin berbisnis di industri ini. Sejak beberapa tahun yang lalu, di Indonesia ada tren konsolidasi dalam industri telekomunikasi secara keseluruhan. Indosat dan Tri sudah melalukan merger, sekarang XL Axiata dan Smartfren juga dikabarkan akan melakukan hal yang sama.

Di industri menara telekomunikasi, pun, demikian. TOWR, melalui Protelindo, sudah mengakuisisi PT Solusi Tunas Pratama Tbk. (STP) dan PT Komet Infra Nusantara (KIN). TBIG mengakuisisi menara-menara milik Indosat dan PT Inti Bangun Sejahtera, Tbk. (IBST). Lalu, MTEL mengakuisisi PT Persada Sokka Tama dan juga menara-menara milik Telkomsel. Ini menjadikan TOWR, MTEL, dan TBIG sebagai pemain-pemain utama di industri ini. Dan mereka akan terus melakukan konsolidasi. Para pemain-pemain kecil, atau baru, hanya tinggal tunggu waktu sebelum diakuisisi oleh ketiga perusahaan tersebut.

Ini menjadikan industri menara telekomunikasi lahan “perang” antara Pemerintah-Djarum Group-Saratoga Group. Karena MTEL didukung oleh BUMN Telkom Group, TOWR didukung oleh Djarum Group, dan TBIG oleh Saratoga Group (dimana ada keluarga Soeryadjaya pemilik Astra disini). Konglomerat, pun, bukan berarti bisa “lolos” dari konsolidasi ketiga pemain di atas. Karena IBST adalah perusahaan milik Sinarmas Group yang menaranya diakuisisi oleh TBIG.

Lalu, apakah TOWR dan TBIG harus “takut” karena MTEL, yang milik BUMN/Pemerintah, ada di industri ini juga? Mungkin tidak, karena akan bahaya bagi MTEL bila TOWR dan TBIG merasa terdorong untuk merger.

Predictable revenue / pendapatan yang bisa diprediksi

Bisnis menara telekomunikasi ini memiliki “moat” yang tidak banyak dimiliki oleh industri-industri lain yaitu “predictable revenue streams” (“arus pendapatan yang bisa diprediksi”). Kenapa? Karena pada umumnya kontrak sewa menara adalah untuk jangka panjang, 10 tahun untuk menara dan bisa lebih panjang lagi untuk fiber. Kontrak ini tidak bisa dibatalkan, diganti (di tengah-tengah), dan biasanya harga sewa sudah termasuk inflasi.

Bayangkan kita punya bisnis yang pendapatannya sudah dikunci minimal untuk 10 tahun ke depan dan sudah termasuk inflasi. Secara pembukuan ini sangat bagus. Lagipula, sumber pendapatan TOWR itu lebih sehat dari TBIG, apalagi dibanding MTEL.

Pendapatan TOWR tidak bergantung terhadap satu klien/pelanggan saja. Pendapatan TOWR paling besar dari XL Axiata, sebesar 29% dari keseluruhan. Dibandingkan dengan TBIG, hampir 36% pendapatan mereka dari Telkomsel. MTEL apalagi, hampir 52.5% pendapatan dari Telkomsel. Dan itu, pun, secara total pendapatan, TOWR yang paling besar dari ketiganya (IDR 8.6 T vs. IDR 6.18 T milik TBIG dan IDR 6.87 T milik MTEL).

Jadi, dengan sumber pendapatan yang lebih terdiversifikasi dan sudah dikunci untuk waktu yang lama, TOWR yang paling diuntungkan.

Dependent tenants / pelanggan yang berketergantungan

Selain sumber pendapatan yang sudah dikunci, bagusnya bisnis menara telekomunikasi ini adalah kemungkinan klien untuk melanjutkan kontrak amat sangat besar. XL Axiata sudah bekerja sama dengan TOWR paling tidak dari tahun 2010 dan sampai sekarang masih menjadi salah satu klien terbesar TOWR.

Kenapa? Karena biaya relokasi ke menara lain itu besar bagi para provider ini. Apalagi bila mereka berpindah menara, kualitas sinyal bisa menurun secara signifikan. Ini bukan keputusan yang mereka bisa ambil secara sembarangan.

Malahan, bila si provider sudah cocok, mereka akan menambah bisnis mereka di perusahaan menara tersebut. XL Axiata dulu hanya berkontribusi sebanyak 13% dari total pendapatan TOWR, sekarang sudah 29%.

“Moat” dari TOWR ada tiga:

1) High barrier to entry / “hambatan” untuk masuk yang besar

2) Predictable revenue / pendapatan yang bisa diprediksi

3) Dependent tenants / pelanggan yang ketergantungan

Bisnis TOWR

Di tahun 2021, pendapatan TOWR ada di IDR 8,635,346,000,000. Yang secara sumber pendapatan dibagi seperti berikut:

Ada empat klien TOWR yang berkontribusi lebih dari 5% atas total pendapatan TOWR di tahun 2021 yaitu PT XL Axiata Tbk. (29%), PT Hutchison 3 Indonesia (26%), PT Indosat Tbk. (15%), dan PT Telekomunikasi Selular (14%).

Seperti kami sebutkan di atas, ini lebih sehat dibandingkan TBIG yang seperti demikian: PT Telekomunikasi Selular (35.62%), PT Indosat Tbk. (21.48%), PT XL Axiata Tbk. (15.79%), PT Hutchison 3 Indonesia (14.83%), dan PT Smartfren Telecom Tbk. (7.12%)

TOWR memiliki tren peningkatan pendapatan setiap tahunnya, tidak terkecuali dalam 6 tahun terakhir:

TBIG juga memiliki tren peningkatan pendapatan setiap tahunnya, dan juga dalam 6 tahun terakhir. Meski tidak sebanyak TOWR secara YoY (~11%).

Lalu, pertumbuhan jumlah menara-menara TOWR juga berbanding lurus dengan pertumbuhan pendapatannya.

Kasarnya, dalam enam tahun terakhir rata-rata kontribusi setiap menara TOWR adalah IDR 337,684,355 / menara. Ini 12% lebih tinggi daripada rata-rata kontribusi setiap menara TBIG terhadap pendapatannya di IDR 301,253,596 / menara dalam kurun waktu yang sama.

Dalam industri menara telekomunikasi juga ada satu rasio yang sering dijadikan tolak ukur efisiensi penggunaan/pelayanan setiap menara yang dimiliki suatu perusahaan, yaitu Tenancy Ratio (perbandingan jumlah tenant dalam tiap menara). Dimana lebih besar lebih bagus.

Dengan jumlah tenants total sebanyak 53,975 dan menara sebanyak 28,698, maka tenancy ratio TOWR di tahun 2021 adalah 1.88x. Rata-rata dalam tiga tahun terakhir? 1.81x. Sedangkan tenancy ratio TBIG di tahun 2021 adalah 1.89x. Rata-rata tiga tahun terakhir? 1.89x juga. Dan tenancy ratio MTEL di tahun 2021 adalah 1.51x. Rata-rata tiga tahun terakhir? 1.53x.

Memang tenancy ratio TBIG sedikit lebih besar, tapi kalau kita lihat gambar di bawah, terlihat kalau TOWR memiliki tren yang lebih bisa diprediksi dalam tiga tahun terakhir dibanding dengan TBIG dan MTEL.

TOWR memiliki tren peningkatan pendapatan setiap tahunnya dengan pertumbuhan jumlah menara yang berbanding lurus dengan pertumbuhan pendapatannya.

TOWR juga memiliki tren Tenancy Ratio yang lebih bisa diprediksi dalam tiga tahun terakhir dibanding dengan TBIG dan MTEL.

Financial Overview

Saya menggunakan laporan tahunan TOWR dan TBIG dari 2011 – 2021. Berikut performa bisnis mereka selama 11 tahun ke belakang:

TOWR business performance

1. Revenue growth (pertumbuhan pendapatan) rata-rata: naik 18.85% per tahun.

2. Net profit growth (pertumbuhan laba/profit) rata-rata: naik 83% per tahun!

3. Net profit margin (marjin laba dibanding pendapatan) rata-rata: 34% per tahun!

4. Free cash flow (FCF, sisa uang tunai dari aktifitas operasi dikurangi belanja aset) kumulatif positif dengan rata-rata IDR 1.45 Triliun per tahun. Selama sebelas tahun terakhir, total FCF kumulatif TOWR ada di sekitar IDR 15.97 Triliun.

5. Owner’s earnings ratio (rasio belanja aset dibagi uang tunai dari aktifitas operasi) rata-rata TOWR ada di bawah 1x, yaitu di 0.62x.

6. FCF/Equity raFCF/Equity ratio (rasio FCF dibandingkan modal) rata-rata: 0.21x (atau FCF yang dihasilkan dari modal sebanyak 21%!).tio (rasio FCF dibandingkan modal) rata-rata: 0.21x (atau FCF yang dihasilkan dari modal sebanyak 21%!).

7. Efficiency ratio (rasio seberapa efisien biaya setiap pendapatan perusahaan) rata-rata: rendah di 0.22x per tahun.

8. Return on equity (imbal hasil dari modal) rata-rata: 23.69% per tahun!

9. Debt equity ratio(ratio hutang dibanding modal) rata-rata: sangat tinggi di 2.65x per tahun. DER tinggi di industri ini adalah hal yang wajar karena biaya yang dibutuhkan untuk membeli aset sangat tinggi.

10. ROIC (Return on Invested Capital, atau “Imbal Hasil dari Uang Kas yang Diinvestasikan”) Untuk lebih jelasnya bisa baca blog post kami disini.

Rata-rata ROIC TOWR adalah 11.14%. Dengan rata-rata dalam 5 tahun terakhir di 12.18%.

Terlihat disini kalau harga saham TOWR turut bergerak mengikuti pergerakan ROIC. Tetapi dalam tiga tahun terakhir ada divergensi antara keduanya, harga saham TOWR tetap naik saat ROIC stagnan dan cenderung turun. Hal yang serupa terlihat di tahun 2011 – 2013.

Nanti akan kita bahas di bawah, tapi selama EPS TOWR masih sehat dan meningkat, harusnya hal ini tidak akan menjadi masalah.

Lalu, apa lagi yang menarik dari TOWR? Apakah ada yang kami sebut sebagai “harta karun” dalam TOWR? Mari kita lihat:

1. Current Assets (aset lancar) TOWR ada di IDR 7,398,138,000,000 Triliun, dan kapitalisasi pasar TOWR, saat thesis ini ditulis, ada di IDR 49,484,186,250,000 Triliun. Itu “hanya” setara dengan 15% dari kapitalisasi pasarnya. Kurang menarik memang.

2. Cash + Aset Tetap TOWR ada di IDR 37,699,846,000,000 Triliun. Itu berarti 76% dari kapitalisasi pasarnya. Menarik!

3. Total asset dikurangi Goodwill TOWR ada di IDR 50,353,626,000,000 Triliun. Itu berarti 102% dari kapitalisasi pasarnya! Tapi kenapa Goodwill dikurangi? Karena Goodwill merupakan aset tidak berwujud (intangible asset) yang susah untuk diberi harga/angka. TOWR adalah perusahaan yang likuid.

4. EPS (Earnings per share, laba bersih per lembar saham) TOWR sudah empat tahun berturut-turut terus naik. EPS yang naik akan membuat harga saham naik, bila kinerja perusahaannya bagus, itu sudah hampir dapat dipastikan.

5. Current Ratio (rasio aset lancar dibanding liabilitas lancar) TOWR secara rata-rata dalam 11 tahun terakhir ada di 0.95x. Memang tidak di atas 1x tapi cukup bagus, dan current ratio yang terakhir (tahun 2021) juga kecil di 0.34x. Tapi itu karena hutang banyak yang dibutuhkan untuk mengakuisisi/membangun menara-menara lebih banyak lagi.

6. Ditambah lagi, TOWR selalu membayarkan dividen selama lima tahun terakhir dengan yield rata-rata di 2.62% per tahun.

Dengan dividend yield TOWR di 2.62% per tahun, itu tidak lebih besar dari rata-rata inflasi Indonesia (2.7% dalam lima tahun terakhir). Tapi, dalam lima tahun terakhir saham TOWR naik 57%, atau 11.42% per tahun.

Jadi, bila kita investasikan IDR 1,000,000, tanpa kita tambah lagi per bulannya, maka dalam 10 tahun kita bisa mendapatkan IDR 2,948,706 (yield sekitar 195% dalam 10 tahun). Kalau kita tambah dividen, 2.62% per tahun, maka kita akan dapat IDR 3,720,249 (yield 272% dalam 10 tahun).

Cukup menarik, kan?

Oke, lalu bagaimana dengan valuasi TOWR? Mari kita lihat:

TOWR valuation

1. Price earnings ratio (PER, rasio harga saham dibanding laba) rata-rata: 36.90x. Tetapi saat kami melakukan Research ini di bulan Mei 2022, PER TOWR ada di 14.35x. Itu 157% lebih murah dari PER historisnya!

Dengan PER industrinya di 17x, harga PER TOWR saat ini 18% lebih murah juga dari rata-rata industrinya!

2. Price to book value (PBV, rasio harga saham dibanding nilai modal) rata-rata: 5.70x. Tapi, PBV TOWR saat ini ada di 4.10x. Berarti hampir 39% lebih murah dari PBV historisnya!

Meski demikian, dengan PBV rata-rata industri saat ini ada di 2.16x, berarti PBV TOWR saat ini 47% lebih mahal dari rata-rata industrinya.

3. Bagaimana dengan valuasi secara discounted cash flow (DCF)? Sebelum kita bahas valuasi DCF untuk TOWR, kami ingin mengulang kalau tolak ukur secara konservatif sukses atau tidaknya suatu bisnis adalah kemampuan bisnis tersebut dalam menghasilkan uang kas/tunai. Valuasi DCF mengukur nilai sekarang dari kemampuan TOWR dalam mencetak uang kas/tunai di masa depan, berdasarkan kemampuan historisnya, yang kita tarik ke masa sekarang dan kita bagi dengan jumlah saham beredar TOWR, itu akan memberikan kita fair value (nilai intrinsik/wajar) secara DCF untuk saham TOWR.

Catatan:

• Saya menggunakan nilai performa bisnis aktual (yang sudah terjadi) untuk tahun 2017 – 2021 dan nilai ekspektasi performa bisnis untuk tahun 2022 – 2025.
• Untuk FCF/Net Profit – Expected, saya pakai 100%. Yaitu, angka FCF/Net Profit rata-rata dari tahun 2011 – 2021 yang saya “diskon” sedikit untuk kalkulasi yang lebih konservatif.
• Untuk discount factor (angka persentase yang kita pakai untuk kalkulasi berapa nilai FCF yang kita ekspektasikan/prediksikan untuk masa depan kalau nilai itu kita tarik ke hari ini), saya pakai 7.5%. Itu saya pakai angka Surat Berharga Negara (SBN) dengan tenor 10 tahun dan saya tambah 0.5% untuk lebih konservatif.
• Untuk perpetual growth (angka persentase yang kita pakai untuk kalkulasi berapa nilai pertumbuhan FCF perusahaan selama-lamanya), saya pakai 3% saja. Angka yang lebih rendah dari rata-rata pertumbuhan ekonomi Indonesia selama sepuluh tahun terakhir, atau sekitar 5.7%.

Intinya, dengan amat sangat saya permudah (oversimplify), adalah nilai kumulatif FCF milik TOWR dari akhir 2022 (awal prediksi dimulai) sampai selamanya, kalau kita tarik ke hari ini akan bernilai sebesar IDR 104 Triliun. Selamanya itu sampai kapan? Entah. Bisa 10 tahun, 20 tahun, atau bahkan 30 tahun ke depan.

Nilai IDR 104 Triliun itu, kalau kita bagi dengan jumlah saham TOWR yang beredar saat ini di 51 miliar lembar, akan memberikan kita nilai intrinsik per lembarnya di IDR 2,039.

Saat research atas saham ini dilakukan di Mei 2022, harga per lembar saham TOWR adalah IDR 970 , atau 52.4% lebih MURAH dari nilai intrinsiknya!

Tapi, setelah dikurangi hutang-hurangnya, nilai intrinsik per lembar saham TOWR hanya menjadi IDR 985, atau hanya 1.5% lebih MURAH dari nilai intrinsiknya!

Ada margin of safety di saham TOWR saat in yang cukup menarik, yang menunjukan kalau harga saham TOWR saat ini dijual di bawah harga wajarnya. Memang hutang yang banyak membuatnya kurang menarik, setelah dikurangi semua hutangnya, tapi di industri ini hutang yang banyak itu biasa, asalkan perusahaannya likuid. Dan TOWR adalah perusahaan yang likuid.

4. Lalu, tadi di atas kami menyebutkan kalau “EPS yang naik akan membuat harga saham naik, bila kinerja perusahaannya bagus, itu sudah hampir dapat dipastikan”.

Kenapa demikian? Karena EPS (Earnings Per Share) dikali PER (Price Earnings Ratio), kita akan mendapatkan harga saham. (Rumus PER = Harga Saham / EPS). Nah, dengan nilai EPS TOWR saat ini di IDR 67.59, kalau angka itu kita kalikan dengan rata-rata PER TOWR dari tahun 2011 sampai tahun 2022 ini (dengan trailing PER, atau angka PER berdasarkan harga saham terbaru tapi dengan performa bisnis dari laporan keuangan paling terakhir keluar), di 36.90x, itu akan memberikan kita harga saham wajar TOWR di IDR 2,494 / lembar saham.

Dengan harga per lembar saham TOWR saat ini di IDR 970, berarti ada sekitar 157% margin of safety di harga TOWR saat ini!

Lalu? Bagaimana dengan TBIG? Mari kita bandingkan.

TBIG business performance

1. Revenue growth (pertumbuhan pendapatan) rata-rata: naik 24.27% per tahun.

2. Net profit growth (pertumbuhan laba/profit) rata-rata: naik 21.38% per tahun!

3. Net profit margin (marjin laba dibanding pendapatan) rata-rata: 29.52% per tahun.

4. Free cash flow (FCF, sisa uang tunai dari aktifitas operasi dikurangi belanja aset) kumulatif positif dengan rata-rata IDR 1 Triliun per tahun. Selama sebelas tahun terakhir, total FCF kumulatif TBIG ada di sekitar 11.78 Triliun.

5. Owner’s earnings ratio (rasio belanja aset dibagi uang tunai dari aktifitas operasi) rata-rata TBIG ada di bawah 1x, yaitu di 0.52x.

6. FCF/Equity ratio (rasio FCF dibandingkan modal) rata-rata: 0.45x (atau FCF yang dihasilkan dari modal hanya mencapai 45%).

7. Efficiency ratio (rasio seberapa efisien biaya setiap pendapatan perusahaan) rata-rata: rendah di 0.17x per tahun.

8. Return on equity (imbal hasil dari modal) rata-rata: 27.97% per tahun!

9. Debt equity ratio(ratio hutang dibanding modal) rata-rata: 6.2x per tahun. Jauh lebih tinggi dari DER TOWR.

10. ROIC (Return on Invested Capital, atau “Imbal Hasil dari Uang Kas yang Diinvestasikan”) Untuk lebih jelasnya bisa baca blog post kami disini.

Rata-rata ROIC TBIG adalah 7.9%. Dan di tahun 2021, ROIC TBIG ada di 8.83%.

Jadi, TBIG memiliki angka ROIC yang lebih kecil dari TOWR.

Terlihat disini kalau pergerakan harga saham TBIGtidak terlihat mengikuti pergerakan ROIC. Tidak seperti pergerakah harga saham TOWR dengan ROIC-nya.

Lalu, apa lagi yang menarik dari TBIG? Apakah ada yang kami sebut sebagai “harta karun” dalam TBIG? Mari kita lihat:

1. Current Assets (aset lancar) TBIG ada di IDR 3 Triliun, dan kapitalisasi pasar TBIG, saat thesis ini ditulis, ada di sekitar IDR 65.5 Triliun. Itu setara hanya 5% dari kapitalisasi pasarnya. Tidak menarik.

2. Cash + Aset Tetap + Properti Investasi + Aset Finansial milikTBIG ada di IDR 35.6 Triliun. Itu berarti 54% dari kapitalisasi pasarnya! Menarik.

3. Total asset dikurangi Goodwill TBIG ada di IDR 41.49 Triliun. Itu berarti 63% dari kapitalisasi pasarnya!

4. Selain itu, EPS (Earnings per share, laba bersih per lembar saham) TBIG sudah empat tahun berturut-turut mengalami kenaikan. EPS yang naik akan membuat harga saham naik, bila kinerja perusahaannya bagus, itu sudah hampir dapat dipastikan.

5. TBIG sudah mulai membayarkan dividen selama 11 tahun ini, tetapi tidak setiap tahun, dengan yield rata-rata di 1.38% per tahun. Tapi, kalau kita hanya hitung dividen yang diberikan TBIG selama lima tahun terakhir, seperti TOWR, maka kita mendapatkan yield rata-rata di 1.97% per tahun.

Sama seperti TOWR, dividend yield TBIG, di 1.97% per tahun, tidak lebih besar dari rata-rata inflasi Indonesia (2.7% dalam lima tahun terakhir). Tapi, dalam lima tahun terakhir saham TBIG naik 196%(!), atau sekitar 39% per tahun!

Jadi, bila kita investasikan IDR 1,000,000, tanpa kita tambah lagi per bulannya, maka dalam 10 tahun kita bisa mendapatkan IDR 26,924,522 (yield sekitar 2,600% dalam 10 tahun!). Kalau kita tambah dividen, 1.97% per tahun, maka kita akan dapat IDR  30,993,241 (yield sekitar 3,000% dalam 10 tahun!). Jauh lebih banyak dari TOWR! Tapi, apa ini masuk akal?

Oke, lalu bagaimana dengan valuasi TBIG? Mari kita lihat:

TBIG valuation

1. Price earnings ratio (PER, rasio harga saham dibanding laba) rata-rata: 32.68x. Tetapi saat kami melakukan Research ini di bulan Mei 2022, PER TBIG ada di 40.89x. Itu 20% lebih mahal dari PER historisnya.

Dengan PER industrinya di 17x, harga PER TBIG saat ini 58% lebih mahal juga dari rata-rata industrinya.

2. Price to book value (PBV, rasio harga saham dibanding nilai modal) rata-rata: 8.67x. Tapi, PBV TBIG saat ini ada di 6.69x. Berarti 29.7% lebih murah dari PBV historisnya!

Tapi dengan PBV rata-rata industri saat ini ada di 2.16x, berarti PBV TBIG saat ini hampir 68% lebih mahal dari rata-rata industrinya!

3. Bagaimana dengan valuasi secara discounted cash flow (DCF)? Mari kita lihat.

Catatan:

• Saya menggunakan nilai performa bisnis aktual (yang sudah terjadi) untuk tahun 2017 – 2021 dan nilai ekspektasi performa bisnis untuk tahun 2022 – 2025.
• Untuk FCF/Net Profit – Expected, saya pakai 100%. Yaitu, angka FCF/Net Profit rata-rata dari tahun 2011 – 2021.
• Untuk discount factor, saya pakai 7.5%. Itu saya pakai angka Surat Berharga Negara (SBN) dengan tenor 10 tahun dan saya tambah 0.5% untuk lebih konservatif.
• Untuk perpetual growth, saya pakai 3% saja. Angka yang lebih rendah dari rata-rata pertumbuhan ekonomi Indonesia selama sepuluh tahun terakhir, atau sekitar 5.7%.

Intinya, dengan amat sangat saya permudah (oversimplify), adalah nilai kumulatif FCF milik TBIG dari akhir 2022 (awal prediksi dimulai) sampai selamanya, kalau kita tarik ke hari ini akan bernilai sebesar IDR 61.4 Triliun. Selamanya itu sampai kapan? Entah. Bisa 10 tahun, 20 tahun, atau bahkan 30 tahun ke depan.

Nilai IDR 61.4 Triliun itu, kalau kita bagi dengan jumlah saham TBIG yang beredar saat ini di 22.66 miliar lembar, akan memberikan kita nilai intrinsik per lembarnya di IDR 2,710.

Saat research atas saham ini dilakukan di Mei 2022, harga per lembar saham TBIG adalah IDR 2,890 , atau 6.6% lebih MAHAL dari nilai intrinsiknya.

Dan setelah dikurangi hutang-hurangnya, nilai intrinsik per lembar saham TBIG menjadi IDR 1,294 , atau 123% lebih MAHAL dari nilai intrinsiknya!

Tidak ada margin of safety di saham TBIG saat ini, yang menunjukan kalau harga saham TBIG saat ini dijual di atas harga wajarnya. Mahal secara valuasi DCF!

4. Nah, dengan nilai EPS TBIG saat ini di IDR 70.68, kalau angka itu kita kalikan dengan rata-rata PER TBIG dari tahun 2011 sampai tahun 2022 ini (dengan trailing PER, atau angka PER berdasarkan harga saham terbaru tapi dengan performa bisnis dari laporan keuangan paling terakhir keluar), di 32.68x, itu akan memberikan kita harga saham wajar TBIG di IDR 2,309 / lembar saham.

Dengan harga saham TBIG saat ini di IDR 2,890 per lembar, berarti harga saham TBIG 20% lebih mahal dari nilai wajarnya! Sama sekali tidak menarik. Jauh lebih menarik valuasiTOWR.

Tapi, bagaimana dengan potensi perkembangan bisnis TOWR dan TBIG? Let’s explore.

Market Overview

Industri telekomunikasi adalah industri yang tidak akan berhenti berkembang selama teknologi terus berkembang. Termasuk di dalamnya industri menara telekomunikasi sebagai infrastruktur, atau “tulang punggung”, dari industri telekomunikasi secara keseluruhan.

Teknologi komunikasi seluler di Indonesia saat ini sudah masuk ke Generasi ke-5, atau 5G. Dimana 1G dan 2G adalah untuk komunikasi suara (dan pesan singkat atau SMS), yang masuk ke Indonesia masing-masing di tahun 1984 dan 1993. Sedangkan 3G – 5G adalah untuk komunikasi data, yang masuk ke Indonesia di tahun 2005 (3G), 2013 (4G), dan 2021 (5G).

Apa menariknya teknologi 5G ini bagi industri menara telekomunikasi? Teknologi 5G membutuhkan menara-menara yang lebih padat dibandingkan 4G karena, secara teori, kecepatan 5G bisa 100x lipat lebih cepat dari 4G dan dengan kapasitas yang lebih besar juga. Jadi, perlu menara yang jauh lebih banyak dibandingkan sekarang.

Dengan “dipensiunkannya” teknologi 3G dalam waktu-waktu dekat ini, maka komunikasi seluler Indonesia akan bergantung ke 2G (untuk suara) dan 4G & 5G (untuk data). Meskipun 5G sudah masuk ke Indonesia, tapi sebenarnya Indonesia masih di tengah-tengah siklus 4G, dengan penetrasi 4G yang baru 66% secara nasional dan kecepatan yang hanya 48% dari rata-rata kecepatan 4G di negara-negara Asia berekonomi maju.

Implementasi teknologi 5G diharapkan Kementerian Komunikasi dan Informatika (Kominfo) untuk merata, seperti 4G saat ini, di tahun 2024 – 2025. Tapi, dengan “pensiunnya” 3G, maka 4G tetap akan dikembangkan bersama dengan 5G.

Lalu, saat ini, jumlah menara telekomunikasi di Indonesia per 10,000 penduduk adalah 3.6 menara. Rata-rata dunia adalah 8.1 menara. Untuk mencapai rata-rata tersebut, berarti Indonesia perlu menambah menara-menara yang ada sebanyak 2.25x lipat. Bila saat ini ada sekitar 96,000 menara di seluruh Indonesia, maka Indonesia perlu membangun sekitar 120,000 menara baru lagi.

Bila TOWR, saat ini, memiliki pangsa pasar jumlah menara telekomunikasi terbanyak, di 29.89%, maka TOWR perlu membangun/mengakuisisi sekitar 35,870 menara baru. Dengan total 64,566 menara dimiliki oleh TOWR.

Lalu, di atas kita sempat sebutkan kalau rata-rata kontribusi pendapatan setiap menara TOWR di IDR 330,000,000 per menara, maka dengan 64,566 menara TOWR bisa menghasilkan total IDR  21,802,928,064,930 dalam beberapa tahun ke depan. (Apalagi didorong dengan “tuntutan” Pemerintah untuk 5G bisa merata di tahun 2024 – 2025).

Maka itu masih sejalan dengan proyeksi pendapatan TOWR secara valuasi DCF (warna kuning). Dengan demikian, fair value TOWR di IDR 2,039 – 2,494 / lembar amat sangat masuk akal:

Lalu, dari mana pertumbuhan TOWR berasal?

• More towers

Simpel dan ini sudah pasti. Dengan target Pemerintah 5G sudah merata seperti 4G saat ini dalam beberapa tahun ke depan, maka sudah dapat dipastikan TOWR pasti akan bertumbuh terus.

Lalu setelah 5G? Akan ada teknologi 6G yang kecepatannya bisa 20x dari 5G. Bila setiap delapan tahun ada teknologi komunikasi seluler baru yang masuk ke Indonesia (2005-2013 à 3G-4G; 2013-2021 à 4G-5G), maka mungkin di 2029/2030, teknologi 6G sudah mulai masuk ke Indonesia.  Dari situ saja sudah dipastikan TOWR akan berkembang terus.

• Operator mengejar efisiensi keuangan

Ini berhubungan dengan hal di atas. Para operator mengejar efisiensi keuangan di bisnis mereka jadi mereka menjual menara-menara yang mereka miliki ke perusahaan-perusahaan menara telekomunikasi untuk disewa balik oleh para operator. Dengan demikian para operator ini mengurangi OPEX mereka untuk merawat menara-menara tersebut.

• Kolokasi / “Colocation”

“Kolokasi” berarti beberapa tenant yang berbeda menggunakan menara yang sama. Jadi, mungkin, di satu menara yang sama disewa oleh Telkomsel, XL Axiata, dan Indosat. Ini bisa memberikan pendapatan yang jauh lebih besar dengan biaya yang relatif sama.

Pendapatan bisa naik sampai 200% dan waktu pembayaran hutang bisa berkurang sampai 142%! Semua dengan CAPEX yang “hanya” naik 32% (1 tenant vs. 3 tenants).

Rasio kolokasi dengan tenancy ratio adalah sama. Dengan tenancy ratio yang lebih bisa diprediksi (Gambar 11.) dibandingkan dengan TBIG dan MTEL, TOWR lebih menjanjikan.

Untuk perusahaan-perusahaan menara telekomunikasi di negara-negara yang teknologi selulernya sudah lebih maju dibandingkan Indonesia, seperti AMT dan CCI, tenancy ratio mereka sudah lebih tinggi (masing-masing 2.6x dan 2.3x).

Risks

Ada beberapa hal yang kami lihat bisa memengaruhi performa bisnis, dan pergerakan saham, TOWR untuk beberapa tahun ke depan, dan mereka adalah:

1. Ekonomi Indonesia, dan dunia, yang stagnan

Seperti dalam thesis sebelum-sebelumnya, hal ini juga berpengaruh dalam industri menara telekomunikasi. Tidak hanya ekonomi Indonesia saja yang berpengaruh, ekonomi dunia juga sangat berpengaruh. Kenapa? Tadi kita lihat DER TOWR dan TBIG yang tinggi (2.65x vs. 6.21x). Tapi tidak hanya mereka, DER rata-rata AMT di 5.1x dan CCI di 2.34x.

Itu karena pembiayaan pembangunan/akuisisi menara-menara telekomunikasi mayoritas menggunakan hutang. TOWR, dan TBIG, tidak hanya berhutang ke bank-bank di Indonesia, tapi bank-bank dunia juga.

2. Aksi merger para operator

Operator yang merger berpotensi mengurangi penyewaan menara di area yang berdekatan. Sehingga bisa saja yang tadinya dua menara berdekatan disewa oleh dua operator berbeda, karena mereka merger jadi hanya mau menggunakan satu menara saja.

Ini bisa membuat para perusahaan-perusahaan menara telekomunikasi “malas” untuk menambah menara-menara baru sampai mereka bisa melihat perkembangan ke depannya bagaimana.

Kesimpulan – TOWR vs. TBIG vs. AMT vs. CCI

Kami lebih memilih TOWR dibanding yang lain karena performa bisnis yang relatif lebih bagus tapi dengan valuasi yang lebih rendah.

Memang TBIG memiliki ROE dan FCF/Equity yang lebih besar dibandingkan dengan TOWR. Tapi, ROIC dan ROA TOWR yang lebih besar menunjukkan kalau TOWR lebih “ahli” dalam mengalokasikan uangnya.

Kenapa TOWR dihargai lebih rendah oleh pasar dibandingkan dengan TBIG? Karena TOWR baru membagikan dividen dari tahun 2017 sedangkan TBIG sudah dari tahun 2011 (meski hanya setiap 2-3 tahun sekali). Meski untuk kami ini tidak masalah, karena dividen yang ditahan menjadikan TOWR pemilik menara-menara telekomunikasi terbanyak di Indonesia. Lagipula, dengan rata-rata dividend yield TOWR yang lebih besar, seharusnya pasar akan menyambut baik dalam waktu yang tidak lama.

Bahkan, performa bisnis TOWR juga lebih bagus dibandingkan dengan AMT dan CCI, tapi tetap dihargai lebih murah dari saham-saham mereka (TOWR memiliki margin of safety valuasi DCF yang lebih tinggi dibanding kedua saham-saham NYSE tersebut).

Oke! Untuk sekarang, mungkin ini dulu yang bisa saya bahas mengenai saham TOWR ini. Jangan lupa lakukan riset kalian sendiri, ya, sebelum berinvestasi. Bila ada pertanyaan, silahkan tulis komentar di bawah atau silahkan hubungi saya di sini. Bila tertarik untuk saya buatkan thesis sepertinya ini silahkan hubungi saya dari sini juga untuk detil harganya.

Juga, kalau post ini membantu dalam perjalanan investasi, atau menghibur, kalian, saya hanya ingin memberi tahu kalau iklan yang kalian lihat di blog ini akan membantu saya dalam terus menjalankan blog saya ini. Bila ada yang menarik dan kalian klik, saya berterima-kasih sebelumnya.

Salam investasi,

Ershad

Stoxets.com

Disclaimer/Peringatan:

Kami bukan perencana keuangan, pialang saham, maupun penasihat investasi. Stoxets.com murni berfungsi sebagai blog untuk berbagi pengalaman dan pendapat kami dalam berinvestasi di berbagai jenis aset (terutama pasar saham), tidak menyarankan siapapun untuk membeli/menjual suatu jenis aset maupun saham tertentu, dan tidak akan bertanggung jawab atas siapapun yang mengalami kerugian, maupun keuntungan, uang dalam berinvestasi dimanapun setelah membaca blog ini. Investasi apapun beresiko. Lakukan riset kalian sendiri. Uang kalian, tanggung jawab kalian.

Support This Blog

Kalau kalian ingin mendukung / support blog saya, kalian bisa klik iklan-iklan yang ada di blog saya ini dan/atau kunjungi laman Karyakarsa saya untuk kasih tip/beli thesis investasi (analisa investasi secara detil) yang saya buat disana…

atau kalian juga bisa membeli buku-buku rekomendasi saya di bawah ini melalui tautan / link afiliasi yang saya berikan. Semua buku yang saya rekomendasikan akan saya review terlebih dahulu, kalau tidak bagus tidak akan saya rekomendasikan untuk dibeli (meski tetap akan saya review). Program afiliasi ini tidak menjadikan harga buku lebih mahal, saya hanya mendapatkan komisi dari si penjualnya saja:

Kasih tip / beli thesis investasi buatan Stoxets.com

Kunjungi laman Karyakarsa Stoxets.com

Buku untuk investor saham pemula

Who Wants to be a Smiling Investor – Lukas Setia Atmaja & Thomdean: Gramedia / Tokopedia

Value Investing: Beat the Market in Five Minutes – Teguh Hidayat: Gramedia / Tokopedia

Cara Mudah Memahami Laporan Keuangan – Joeliardi Sunendar: Tokopedia

Learn to Earn – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia

Buku untuk investor saham yang lebih berpengalaman

Warren Buffett and the Interpretation of Financial Statements – Mary Buffett & David Clark: Tokopedia

One Up on Wall Street – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia

Beating the Street – Peter Lynch & John Rothchild: Tokopedia

Cara Simpel Berinvestasi di Pasar Modal vol. I – Joeliardi Sunendar: Tokopedia

Cara Simpel Berinvestasi di Pasar Modal vol. II – Joeliardi Sunendar: Tokopedia

Buku untuk investor saham tingkat jendral bintang lima & pendekar silat sabuk merah

The Intelligent Investor – Benjamin Graham: Gramedia / Tokopedia

Dan masih banyak lagi!